前些日子去京城各大家具商场看了看，这才发现，原来实木沙发中，学问还真不少。既有动辄10余万元一套的紫檀木沙发、枫木沙发，也有一套仅售2万元左右的水曲柳沙发。到底如何抉择?我深知，所谓一分价一分货，或者说，实木沙发的材质与其价格存在着某种对应关系。显然，我是财务专家，不是家具专家，我并不知晓如何鉴别家具的材质，也不清楚何种材质对应着何种价格。在这种情况下，很容易被不良的商人用低材质沙发仿冒高材质沙发所忽悠、所掠夺。

　　假设你去市场买苹果。苹果的质量与苹果的价格之间，是否也存在着类似的对应关系?如果你不懂如何鉴别苹果的质量，不懂得苹果质量与价格之间的对应关系，你会不会被不良商人所忽悠、所掠夺?

　　假设你在马路上开车，驾驶安全是否与车流量、周边路况有着某种对应关系?如果你不懂得这种对应关系，不通过后视镜等观察周边的车流、周边的路况，你会不会在变线、超车时被周边的车辆所伤害?

　　同样的道理，股票价格与上市公司的盈利、成长与风险等会计报表数据是否存在着某种对应关系?如果你不懂得这种对应关系，不懂得从会计报表中解读盈利、成长与风险信息，不阅读会计报表，你会不会被不良商人所欺诈、所掠夺?

　　正是因为许多投资者迷信K线图等技术分析，忽视了对上市公司财务报表的解读，才导致散户屡屡惨遭“蹂躏”。在A股市场上，可能导致散户被“蹂躏”或被掠夺的情形主要有以下两种：

　　第一，如果投资者忽视了股票价格与上市公司的盈利、成长或风险等基本面信息之间的联系，可能就有人故意扭曲股票价格与上市公司基本面之间的关系，从而掠夺散户，这种现象，我称为A股的估值陷阱。

　　第二，如果投资者缺乏基本的阅读会计报表的技能，可能就有人故意扭曲会计报表对盈利、成长或风险的反映，从而掠夺散户，这种现象，我称为会计陷阱。会计陷阱我们在下一篇文章中和读者朋友们讨论，本文主要讨论估值陷阱及其影响。

　　什么叫估值?貌似复杂，实则简单。我们可以从两个角度解释一下估值的基本内涵：

　　第一，诚如我们此前所讨论的那样，买股票，本质是购买一项资产，是一项投资。是用当前的钱购买未来的钱。如果你要求10%的投资回报率，如果一个资产或一只股票预计未来每年给你带来1元的收益，你愿意支付的价格就是10元，该资产或该股票的市盈率为10倍。如果一个资产预计未来每年给你带来2元的收益，你愿意支付的价格为20元，市盈率也是10倍。估值技术的第一个内涵，就是你愿意支付多高的价格购买预期的盈利，当投资回报率为10%时，10倍左右的市盈率，就是一个恰当的估值标准。

　　第二，买股票，也就是购买上市公司的资本或净资产。而资本或净资产的本质是盈利。如果净资产的盈利能力高于全社会的平均水平，那么1元的净资产的市场价格就高于1元，市净率就大于1;反之，如果净资产的盈利能力低于平均水平，那么1元净资产的市场价格就低于1元，市净率就小于1 。从整个市场来看，净资产的盈利能力就是平均的盈利能力，市净率大致为1倍左右，这也是一个恰当的估值标准。

　　简言之，所谓估值标准的两个视角，一是你愿意为未来的盈利支付多高的价格。给定你预期的投资报酬率，你愿意支付的价格显然决定于资产给你带来的盈利;二是你愿意为资本支付多高的价格，既然资产的本质是盈利，那么你愿意支付的价格显然也决定于资产的盈利水平。因此，估值的两个标准，实际上是一个标准，正是这一标准把股票价格与会计数据联系了起来，使得股票价格与会计数据之间存在着某种对应关系。正因为如此，不理解这种对应关系，不读会计报表，行吗?

　　这里还需要对国内两种与估值有关的观点进行必要的批判：

　　一种观点认为，中国需要独立的估值体系。这种观点无疑是十分荒谬的，难道在中国买股票不是买未来有盈利吗?在中国买股票不是买资本吗?难道在中国，资本的本质不再是盈利了吗?

　　另外一种观点认为，即使市盈率、市净率是评价估值是否健康的标准，但成熟资本市场10倍左右的平均市盈率、1倍左右的平均市净率不适用于中国。这种观点也是有问题的，难道老外有资格要求10%的回报，中国人就不能要求10%的回报?如果中国人也有资格要求10%的回报，那是不是就意味着无论是老外还是老中，都只需要支付10元左右的价格购买未来每年1元的盈利?这是不是意味着无论老中还是老外，都适用10倍左右的平均市盈率?

　　A股市场的估值情况如何?对投资者，尤其对散户有何意义?我们不妨仔细研究一下被业界称之为“最牛”PE的深创投的财富盛宴。

　　2007年至2009年，深创投先后以1.34元/股、0.76元/股、4.80元/股、0.20元/股、1元/股和0.30元/股的价格进入当升科技、数字政通、中科电气、中青宝、鼎龙股份和三维丝等六家公司。按深创投进入之前一个年度这六家公司的每股收益和每股净资产计算，深创投获得这六家公司股权的平均市盈率仅为1.02倍，远低于10倍左右的公认的市盈率水平;深创投获得这六家公司股权的平均市净率仅为0.42倍，亦远低于1倍左右的公认的市净率水平。

　　深创投取得上述六家公司股权的交易，显然也是资本交易，只不过不是公开的交易，因此我们可以把这一资本市场，称之为非公开交易的资本市场，这也是我国的第一重资本市场。根据图表的数据及我们对数据的解读，非公开交易的资本市场的估值水平，不仅偏低，并且远低于成熟市场的水平!

　　当升科技等六家公司，先后于2009年12月至2010年4月在创业板上市，以当升科技为例，根据上市前一年的每股净资产计算的发行市净率为14.23倍，难道当升科技的净资产长期中的盈利能力为平均水平的14.23倍?!根据当升科技上市前一年的每股收益计算的发行市盈率为125.61倍，投资者支付125.61元的价格购买当升科技1元的利润，难道投资者只有资格要求0.80%的投资报酬率?!这一估值水平，显然远远超过了成熟市场公认的估值标准。再从深创投进入的六家上市公司的平均水平来看，这六家公司平均的发行市盈率为74.23倍，平均发行市净率为13.67倍!这一估值水平，是不是远高于成熟市场的水平?

　　上述六家公司在股票市场出售股票的行为，也是一种资本交易，这一资本市场，我们称之为公开交易的资本市场。显然，在公开交易的资本市场上，资本的价格不仅偏高，并且远高于成熟市场的水平!

　　我把这一现象称之为双重资本市场与双重估值标准，即第一重：非公开的资本市场，估值水平严重偏低;第二重：公开的资本市场，估值水平严重偏高。

　　同样的资本，在一个市场价格严重偏低，在另一个市场价格严重偏高，你会如何交易以牟利?你是不是玩命地在价格低估的市场上买进，然后在价格高估的市场卖出?为什么在中国非公开的资本市场上，会出现全民VC/PE的现象?为什么会在公开的资本市场上出现IPO“堰塞湖”?为什么会出现大小非疯狂减持?相信读者朋友们理解了，所谓的估值陷阱，即双重资本市场上，股票价格或资本的价格对基本面的严重扭曲，是导致上述现象的根源!大家还可以进一步思考，如果资本的价格正确地反映了基本面，会出现这些现象吗?

　　正如同我们所预期的那样，在上述六家公司上市之后不久，深创投于2011年10月至2012年12月之间，将其所持有的上述六家公司的股票悉数减持。仍以当升科技为例，深创投的减持市盈率高达136.63倍，减持市净率高达12.19倍!深创投减持上述六家公司的平均市盈率为98.21倍，平均市净率为4.55倍!这一市盈率、市净率水平，是不是远高于成熟市场的水平?是不是意味着公开的资本市场的股票价格严重高估?大小非们会在低估时减持吗?

　　到本文截稿时，即2013年3月27日，上述六家公司的平均市盈率下降至76.43倍，平均市净率下降至3.20倍。

　　至此，我们可以看到一个清晰的轨迹，深创投以平均1.02倍的市盈率买入上述公司的股票，以平均98.21倍的市盈率减持，然后平均市盈率下降至76.43倍。

　　为了更深刻地理解上述轨迹的经济后果，我们不妨以苹果为例来类比一下。假设苹果的公平市场价格为10元，深创投以1元的低于公平市场价格的价格，比如1元买入，然后按远高于公平市场价格的价格，比如80元卖出，散户按80元买入，然后苹果价格开始向其价格回归，比如回归至20元 。这一过程中，深创投赚取了80-1=79元的利润，而散户亏损80-20=60元。这是不是意味着深创投从散户处掠夺了至少60元的财富?

　　OMG，我理解了，双重资本市场和双重估值标准，是不是“深创投”们掠夺财富的一个平台?双重资本市场和双重估值标准，是不是意味着A股市场在一定程度上，成为了一个财富兼并的平台?

　　最后，请读者朋友们思考：股票价格与公司的盈利等基本面信息，是不是存在一种对应关系?如果不理解这种对应关系、不读报表，会不会被人“忽悠”?